前言

前言

现实中的企业都具有强烈的扩张动机，由此带来企业投资的高速增长。作为企业利润的主要来源，投资的质量直接决定着企业的成败。合理有效的投资将使企业在激烈的竞争中立于不败之地；相反，异化的投资则可能给企业带来灾难性的损失。遗憾的是，现实中企业的投资往往呈现出异化特征，表现为过度投资、投资不足、盲目并购、盲目多元化等。那么，是什么原因造成了企业投资异化？不同的理论给出了不同的解释，比较经典的有委托——代理理论与信息不对称理论等，这些理论均隐含地假定管理者与投资者都是追求效用最大化的理性决策者。

但是由于现实中人们的实际决策行为与理性经济人假设有着较大差异，近二三十年来，这一隐含假定受到以心理学对人们实际决策行为的研究成果为基础的行为金融学的挑战。心理学的相关研究指出：人们在将自己的技能同所在群体的其他个体比较时，习惯性地认为自己的才能高于整体的平均水平。这种“优于平均效应”的过度自信的心理特征在高管层中尤其严重。现代企业的一个显著特征是所有权与经营权的两权分离，由此导致管理者往往对企业行为有着决定性的影响。管理者掌握着企业的资源，而所有者对他们行为的约束可能是有限的，在我国，对于那些国有上市公司而言可能更是如此。这样，从管理者行为角度出发研究企业投资问题就显得尤为重要。正因为如此，本书选择从管理者过度自信角度研究企业的投资问题。

具体而言，本书试图回答如下问题：

（1）在我国，企业管理者的过度自信特征会对企业投资产生什么影响？和西方相比，这种影响具有哪些异同？

（2）这种过度自信特征对企业投资方式的选择会有哪些影响？过度自信的管理者是偏好内部投资还是外部投资？是偏好多元化还是专业化？

（3）这种过度自信特征会对企业投资的经济后果产生哪些影响？

为了回答上述问题，本书遵循了如下研究思路：首先，本书考察了管理者过度自信对企业投资的总体影响，也即在管理者过度自信的条件下企业投资的表现形式。其次，本书考察了这种影响的作用机理，也即管理者过度自信特征是通过哪些途径影响企业投资的。本书主要从企业投资方式这一角度进行研究，具体又包括两个视角：其一是内部投资与外部投资视角；其二是多元化视角，看过度自信的管理者更偏好哪些投资方式。最后，本书考察了管理者过度自信对企业投资的经济后果的影响，主要从企业绩效和企业风险角度进行了研究。

本书主要包括三大部分：

第1章和第2章是本书的研究基础部分。其中第1章是导论，包括本书的研究背景、研究目标、研究意义、研究思路、内容安排、主要概念界定、研究方法、研究创新等方面。第2章是文献回顾，回顾和评价了关于企业投资异化原因的各种理论解释，分别从基于完全理性假设的理论和基于有限理性假设的理论进行了回顾和评价，指出了它们相应的缺陷，提出了本书的研究角度。

第3~7章是本书的主体部分，用实证方法研究了管理者过度自信对企业投资及其经济后果的影响。根据本书的研究思路，这一部分又被分成三个部分：其一是第3章，研究了我国管理者的过度自信心理特征对企业投资影响的表现形式，主要从过度投资角度进行考察。其二是第4章和第5章，主要探讨管理者过度自信对企业投资产生影响的作用机理。这两章分别从两个不同的角度研究了过度自信管理者所偏好的投资方式，其中第4章从内部投资与外部投资视角研究了管理者过度自信对企业投资方式选择的影响；第5章则从多元化视角研究了管理者过度自信对企业投资方式选择的影响。最后是第6章和第7章，这部分是经济后果部分，考察了管理者过度自信对企业投资的经济后果的影响，这里所谓的经济后果包括企业绩效和企业风险两个方面。其中第6章从企业总投资角度研究了管理者过度自信对企业绩效和企业风险的影响；第7章从多元化角度研究了管理者过度自信对企业绩效和企业风险的影响。从上述内容可以看出，本部分的研究路径是“管理者过度自信→企业投资→经济后果”，从表现形式到作用机理，最后落脚到经济后果，由表及里、由因及果，具有一定的逻辑性。

第8章是本书的结论部分，对前面的研究结论进行了系统总结，并提出了一些政策建议，指出了未来的一些研究方向。

本书的主要研究结论如下：

（1）和西方相比，我国企业管理者的过度自信程度可能更严重。从中国传统文化来看，对领导者的绝对权威强调有余，而对民主决策的重视不足。中国传统文化所赋予的这种地位使得企业高层管理者高高在上，极易产生自信心理。从中国转型经济背景来看，从根本上来说，我国的市场经济还是不成熟的市场经济，企业内外部的约束机制还没有真正形成，难以有效约束管理者的过度自信心理所引致的投资异化等行为。上述两方面的共同作用可能会导致我国企业管理者的过度自信。

（2）管理者过度自信与融资现金流——过度投资的敏感性显著正相关，说明在融资现金流充足的情况下，管理者越过度自信，过度投资程度越大。这一结果和现有其他研究的结论不太一致。这一结论更符合已被大量实证研究结果证实的中国上市公司的股权融资偏好特性与募集资金运用绩效低下的问题。

（3）过度自信的管理者更偏好内部投资，而不偏好并购。研究发现，在控制了其他一些因素后，管理者过度自信变量与企业内部投资显著正相关，说明管理者越过度自信，企业内部投资越大；另外，管理者过度自信变量与企业并购变量的回归系数为负，而且不显著，在采用其他替代变量进行回归后，发现结论一致，说明过度自信的管理者不太喜欢采用并购的投资方式。这一结论和相关研究不太相符。针对上述研究发现，本书结合我国的特殊情况进行了逻辑分析。

（4）过度自信的管理者更偏好多元化经营。在控制了其他一些因素后，发现管理者过度自信变量和多元化程度变量之间存在显著的正相关关系，说明管理者越过度自信，企业越喜欢多元化经营。由此也印证了我们的推论：过度自信的管理者的最显著特征是高估收益，而低估风险，在这一心理作用的驱使下，会认为自己在一个行业取得成功后，在其他的行业也能成功，而不考虑跨行业经营可能面临的风险。这一结论也符合我国的实际情况。

（5）管理者过度自信心理特征会给企业带来严重的经济后果。本书首先以总投资额作为投资变量，研究了管理者过度自信变量和投资变量的交叉项与绩效变量之间的关系，研究发现二者之间存在显著的负相关关系，说明过度自信管理者所进行的投资会给企业带来损失。然后，以风险变量替代上述模型中的绩效变量，形成了一个新的联立方程组，重新进行了回归分析，发现管理者过度自信变量和投资变量的交叉项与风险变量之间也存在显著的负相关关系。上述结论说明过度自信的管理者所进行的投资增加了企业风险。

随后，本书研究了管理者过度自信变量和多元化变量的交叉项与企业绩效变量和风险变量之间的关系，研究发现过度自信管理者所实施的多元化的对企业业绩产生了显著负面的影响，同时也造成了企业风险的上升。

本书的研究意义在于：

从理论意义上来说，首先，本书将管理者过度自信与企业投资结合起来进行研究，丰富了行为公司金融学领域的研究文献。行为金融学的研究大多研究证券投资者是有限理性的情况，而关于企业管理者是有限理性的情况研究较少，具体到管理者过度自信与企业投资领域，研究文献更是寥寥无几。其次，通过本书的研究，应该能够使国内更多的学者了解这一研究领域从而继续这一领域的研究。

从实践意义上来说，如果忽略了管理者的过度自信心理特征，而简单地将其假设为完全理性的经济人，可能会给企业带来灾难性的后果。本书比较系统地揭示了管理者在过度自信心理的影响下，如何对企业的投资产生影响，从而为企业提供一定的参考依据。